标的财务数据多处存疑 毛利率坐火箭

美都能源对交易标的如此快速增长的交易作价，似乎是源于对瑞福锂业未来发展的看好。美都能源公告显示，瑞福锂业承诺2018年至2020年度拟实现的净利润(扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润)分别不低于4.2亿元、4.5亿元和4.8亿元。

而瑞福锂业2014年至2016年扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别为-0.39亿元、-0.19亿元和1.62亿元，而2017年前三季度标的公司净利润为1.11亿元，要在2018年实现4.2亿元的净利润恐非易事。

高估值、高业绩承诺或与瑞福锂业2016年大幅扭亏为盈有关，而标的公司毛利率的飙升则是盈利的关键所在。回复公告显示，公司2014-2016年的毛利率分别为-17.47%、11.10%和51.12%，2016年比2015年竟然增长40个百分点，增幅为360.36%，远超同期营业收入271.93%的增幅。

瑞福锂业近三年合并报表营业收入、毛利率、净利润情况表

瑞福锂业毛利率的增幅也远超同行水平。2015-2016年，赣锋锂业的毛利率分别为21.78%、34.57%，2016年的增幅为58.72%;天齐锂业分别为46.94%、71.25%，2016年的增幅为51.79%。

另据中国经营报报道，瑞福锂业2014年至2016年的碳酸锂实际产量分别为2729.17吨、2315.84吨、4518.40吨;原材料矿石年采购量分别为19846.42吨、17656.46吨、24481.27吨。但记者从肥城市环保局获取的资料显示，瑞福锂业2014年至2016年碳酸锂实际年产量分别为1101.3吨、3026.6吨、3375.44吨;矿石采购量分别为13598.22吨、15478.24吨、24282.14吨。

标的公司产能难消 产能利用率低于同行水平

据证券市场周刊，根据11月7日美都能源发布的《关于媒体报道的情况说明公告》，2017年前三个季度，瑞福锂业已生产碳酸锂3325吨，与2016年实际产量的3/4相当，并未因年产2万吨碳酸锂扩建项目的完成投产而有大幅提升。对此，上市公司解释称，因瑞福锂业新增的年产2万吨生产线于2017年下半年才开始进行试生产，产能并未完全释放，预计待新增的年产2万吨生产线完成竣工验收后，瑞福锂业生产规模将进一步提高。

标的公司的产能利用率远低于同行水平，2014-2016年分别为54.58%、46.32%和56.48%，一直在50%左右徘徊。

近瑞福锂业三年碳酸锂产能、产量、产能利用率、销售情况表

2017年9月5日，天齐锂业在投资者互动平台上表示，目前公司碳酸锂基本满产。

2017年9月29日，赣锋锂业在投资者互动平台上也表示，公司2017年扩产的1.5万吨碳酸锂项目自3月份投产后，产能爬坡顺利，逐步释放产能，近几月每月能达到满产的状态;而2015年、2016年赣锋锂业碳酸锂产量为7000万吨，同样是满负荷生产。

在碳酸锂市场需求不断扩大、主要生产商基本满负荷生产的情况下，瑞福锂业碳酸锂年产能利用率未免显得诡异。

回复公告显示，截至2017年6月，瑞福锂业年产2万吨碳酸锂扩建项目基本完成，并开始试生产。不过目前标的公司的产能还有待进一步释放，公司又增加了数倍于上一年实际产量的产能，未来能否及时消化令人担忧。

上市公司也认识到了产能过剩可能带来的风险。框架协议显示，尽管碳酸锂新增产能的释放至少需要近一年半的时间，原材料矿山和盐湖卤水提锂的扩产时间更长，但行业仍有产能释放超出预期的风险，此种情况一旦出现，标的公司将可能面临价格波动风险。

上市公司还认为，碳酸锂行业市场需求大幅增长得益于动力电池行业市场需求的高速增长，虽然当前新能源汽车的发展形势向好，但是未来其产销量一旦出现阶段性回落，会导致锂电池产业链上游锂盐产品价格的下滑。

令人更为担忧的是，瑞福锂业大部分原材料依靠进口，锂矿石价格上涨可能对公司影响较大。回复公告显示，标的资产2014年、2015年和2016年原材料进口量分别占全年采购量的100%、79.11%和71.59%。

瑞福锂业目前自有的锂矿石资源仅为2016年收购新疆东力矿业的51%股权，仍有49%的股权未收购完成，并且东力矿业刚在2016年8月取得探矿权，未显示其已取得采矿权以及勘察项目承担锂矿储量。

框架协议也表示，如未来国家的进出口政策出现调整或者锂矿石出口国的出口政策出现较大变化，标的公司将面临由此带来的原材料成本波动或供应受限等风险。

对于原材料进口问题，上市公司相关负责人表示，截至2017年9月30日，标的公司尚在执行的锂精矿采购合同有10万吨，尚在执行的锂原矿采购合同有240万吨，能够保障未来一段时间原材料采购成本的稳定性。

标的今年前三季度净利1.11亿 失信借壳江泉实业业绩承诺？

对上述收购，交易所当日即下发了问询函予以关注。而中国基金报报道称，从该公司回复的具体内容来看，相关经营风险和盈利承诺能否兑现的风险仍不容忽视。

据公告，瑞福锂业拥有2.5万吨/年的电池级碳酸锂生产线和3000吨/年的高纯碳酸锂生产线。然而，对于能够决定其市场份额和行业竞争力的实际年产量却未披露。据此，上交所在问询函中重点关注其实际生产和销售情况、碳酸锂提取技术和方法是否具备行业竞争力等。

美都能源在对上交所的回复中表示，标的资产近三年的实际产能分别为5000吨、5000吨、8000吨，实际产量分别为2729.17吨、2315.84吨、4518.4吨。显然，这与其最初披露的2.5万吨/年的生产线有较大差距。

此外，目前天齐锂业和赣锋锂业的国内碳酸锂产量占比合计高达约51.18%。在两大锂盐巨头碳酸锂市场份额占比过半的情况下，瑞福锂业是否能如公告所述“跻身竞争力企业前列”仍是未知数。

公告显示，标的资产2017年1-9月实现营业收入3.92亿元，实现净利润1.11亿元。交易对方承诺标的资产2018年至2020年度拟实现的净利润数(扣非净利润)分别为不低于4.2亿元、4.5亿元和4.8亿元。因未披露标的资产近几年的财务数据，故难以判断其盈利的可持续性，交易所对此也进行了重点问询。

按照上交所的监管问询要求，美都能源在回复公告中补充披露了瑞福能源近三年的营收、成本、毛利率、净利润等指标。标的资产2014年、2015年营业收入仅8253.79万元、1.21亿元，2016年大幅提升至4.49亿元;2014年、2015年净利润分别亏损3865.39万和2621.53万，2016年扭亏为盈，盈利1.53亿元。

标的资产的盈利能力波动较大，盈利的可持续性存疑。同时，2016年利润与未来三年的业绩承诺也存在较大差距，业绩能否达标存在较大的不确定性风险。

值得一提的是，瑞福锂业原股东在2016年江泉实业重组时也给了承诺。根据江泉实业重组预案，原股东承诺瑞福锂业2017-2019年归属扣非净利润分别不低于3.3亿元、4.3亿元和3.3亿元。以2017年前三季度的净利润1.11亿元来看，距离2017年全年3.3亿元的净利润还有相当大的差距。

瑞福锂业大部分原材料依靠进口，锂矿石价格的上涨将直接影响公司的经营和利润。对此，上交所在问询函中要求公司补充披露具体进口量、进口金额等情况。从回复函中可以看出，标的资产70%以上的锂矿石依赖进口，其自有的锂矿石资源仅为2016年收购的新疆东力矿业，目前持股比例为51%。以此观察，标的资产尚未掌握可靠的原材料资源，其盈利能力存在一定不确定性。

而在业绩补偿方面，在美都能源本次收购方案中，交易对方同意从股权转让款35.96亿中拿出合计不低于10亿元作为未完成业绩承诺的补充义务之担保，由双方共同监管，若业绩未达标，则以该款项或用其购买的公司股票作为补偿。也就是说，在公司未来三年累计净利润未达13.5亿元承诺额的情况下，美都能源仅能够获得10亿元的补偿保障。至于交易对方，则已经拿着剩余25.96亿元现金套现离场了。

标的屡曝环保问题

据证券日报报道，一份由肥城市环境保护局下发的《关于山东瑞福锂业有限公司停产整治的验收意见》中显示，8月20日，肥城市环境保护局组织执法人员对瑞福锂业各生产项目环评执行情况、污染治理设施运行情况、企业周边环境现状等进行了调查和监测。

经查，公司存在部分废渣露天存放、废渣储存棚棚顶部未封闭、废渣贮存未落实“三防”措施;厂区内雨污分流系统不完善，生产车间冷凝水、职工洗漱污水及地面冲洗废水，通过场内排水沟进入雨水管网外排至河道;废水中硫酸盐严重超标等环境违法行为。

据山东省环保厅官网披露，瑞福锂业曾因外排废水严重超标，严重污染地下水。2017年8月26日，肥城市环保局下达了停产整治通知，要求瑞福锂业停止生产，制定整改方案报肥城市环保局备案，未经验收同意不得恢复生产。同时，对该公司环境违法行为依法顶格处罚，对涉嫌规避监管排污行为移交公安部门处理并责令该公司开展环境修复工作。

此后，经瑞福锂业申请，肥城市环保局于9月5日、9月7日组织有关执法人员对停产整治情况进行了现场检查。经查，由肥城市环保局、肥城市环境监察大队、肥城市环境监测站等组成的验收组认为，“公司能够按照要求停产整治，存在的突出环境问题已经整改完成，整改任务完成情况和整改信息社会公开情况已报肥城市环保局备案”。

此外，肥城市环保局的材料显示，瑞福锂业新增的3000吨碳酸锂提纯项目“未验收，现在已停运”。并且，在2014-2016年，瑞福锂业的碳酸锂年产量及锂矿石年采购量数据与美都能源公开披露的数据存在差异。美都能源拟收购的瑞福锂业项目均在肥城。

另据中国经营报，瑞福锂业存在的环保问题也较为严重。

当地环保局今年对瑞福锂业环境违法行为处罚3次。对此，瑞福锂业在山东省企业环境信用评价中被记22分，评级为“红标”，被列为环境重点检查对象。

肥城市环保局工作人员透露，当时执法部门对瑞福锂业环保相关负责人进行10天拘留。该工作人员表示，瑞福锂业整改工作基本完成，但对于该公司是否在做环境修复并不清楚。

瑞福锂业与王明悦旗下公司的“互哺”

新京报报道称，根据江泉实业此前披露数据，瑞福锂业此前处于亏损阶段，2016年才盈利。

为了扶植新产业成长，王明悦及其关联公司向瑞福锂业提供了不少物资支持。肥城市老城紧挨着福瑞锂业厂区以北，坐落着的就是明瑞集团老城分公司，福瑞锂业与明瑞集团分公司之间有管道相连。据江泉实业的重组报告书，双方之间存在硫酸、水、蒸气等物资方面的交易。

不只是基础物资，瑞福锂业的关键原材料渠道也有赖于王明悦的关联方。

美都能源未公布瑞福锂业的供应商数据，但据江泉实业此前重组报告书，瑞福锂业2015年和2016年上半年的第一大供应商均为肥城宝盛商贸有限公司，金额分别为3151万元、6435万元，占比分别达36.80%、49.87%。

工商资料显示，王明江曾担任宝盛商贸法定代表人，与王明悦存在多处交集。来自肥城当地人士、未经确认的说法称，王明江与王明悦是兄弟关系。

上交所2016年8月问询函中透露，宝盛商贸为王明悦兄弟控制的公司，将其列为关联方。

王明悦兄弟给瑞福锂业提供了数千万元的原材料，且并非无利可图。据江泉实业披露，瑞福锂业支付给关联方宝盛商贸采购价款系在肥城宝盛对外采购价基础上加价9%确定。

在王明悦及其关联方的“扶植”下，虽然瑞福锂业早期一直亏损，但营收增长快，2014年、2015年其营业收入仅8253.79万元、1.21亿元，2016年已大幅提升至4.49亿元。

瑞福锂业也开始向王明悦的其他产业板块“反哺”。

据江泉实业重组报告书，2014年，瑞福锂业向王明悦控制的公司拆出资金为3190.15万元，2015年上升至4292.59万元，截至2016年6月末，非经营性资金占用余额(含资金占用费)为21535万元。

在披露其当前生产状况的同时，美都能源也进一步公布了瑞福锂业的供应商详情。

瑞福锂业的关键原材料渠道有赖于控制人王明悦的关联方：2015年和2016年上半年的第一大供应商均为肥城宝盛商贸有限公司，采购价在对外采购价基础上加价9%确定。该公司主要负责人王明江与瑞福锂业控制人王明悦存在多处交集，来自肥城当地人士、未经确认的说法称，王明江与王明悦是兄弟关系。

11月7日，美都能源披露公告显示，2015年和2016年第一大客户均为肥城宝盛商贸有限公司，采购成本分别为3151万元和7595万元，占比分别为41.24%和36.80%。

美都能源指出，近三年瑞福锂业锂矿石采购主要依赖于进口，2014年，进口锂矿石全部为直接进口。2015年下半年，因肥城宝盛获得了锂矿石的购货途径，因此瑞福锂业 2015年、2016年主要通过宝盛商贸间接进口，数量分别为8067.44吨、17526.11吨，分别占进口锂矿石数量的57.75%、100%。

美都能源也确认，王明江是王明悦的兄弟。

不过，在2016年5月，王明江将其持有的肥城宝盛商贸有限公司100%的股权转让给非关联方武新云。而自2017年始，瑞福锂业未再向关联方肥城宝盛进行采购。