日前(1月2日)，港交所官网信息显示，在线票务平台猫眼娱乐(下称猫眼)已通过上市聆讯，并更新了去年9月3日提交的上市招股书。媒体报道称，猫眼预计2019年春节(2月5日)前后挂牌上市。

不过，即使背靠着光线、腾讯、美团三大巨头，猫眼至今仍没有走出亏损困境。未来摆在猫眼面前更严峻的问题是，面对行业天花板和来势汹汹的竞争对手，猫眼如何讲述自己在资本市场的故事。

01 猫眼目前仍处在亏损状态

猫眼的前身是2012年2月在美团娱乐部门开展的在线电影票务业务，即美团电影。2013年，美团电影更名为猫眼电影，并于2016年从美团完全剥离，独立发展。

猫眼发展过程中有几次大的资本运作：2016年5月底，光线控股向上海三快(美团点评母公司)支付8亿现金对价购买其持有的猫眼9.60%的股权，光线传媒向上海三快支付15.83亿元现金对价购买其持有的猫眼19.00%的股权。

2017年8月，光线控股以17.757亿元的对价购买了上海三快持有的猫眼文化19.73%股权。2017年9月，猫眼和微影时代实现战略合作，共同组建一家新公司“猫眼微影”。2017年11月，猫眼与微影业务整合完成，并获得腾讯一笔10亿人民币的投资，估值超200亿元。

当前，猫眼主要股东包括腾讯、光线、美团点评等。从猫眼的股东结构来看，光线及其关联方、腾讯和美团点评持股比例分别为48.8%、16.27%和8.56%。

实际上，在2018年9月3日递交招股书之前，猫眼的经营业绩一直是个谜，人们只能从股东之一光线传媒的财报中发现蛛丝马迹。

光线传媒2017年5-10月的三份公告都提及了猫眼2016年的业绩。不过，值得玩味的是，这三份公告虽然发布时间相差不足半年，但猫眼的净利润却有连续三次大幅变动：从亏损5.11亿元，到亏损1.09亿元，再到盈利199.5万元。短时间数据变动幅度之大，一时也引发了业内的质疑。

随着招股书公布，猫眼的真实业绩也浮出水面。目前，猫眼仍处在亏损状态。

招股书显示，2015年至2018年前九个月，猫眼经营亏损分别为12.98亿元、5.08亿元、7610万元、1.44亿元。也就是说，2015年至今，猫眼累计亏损额已超过20亿元。

经调整后，猫眼2015年、2016年分别亏损12.70亿元、3.00亿元，2017年盈利1.24亿元，2018年前九个月，亏损1690万元。按照这一统计口径，2015年至今，猫眼累计亏损约14.63亿元。

招股书显示，猫眼的销售及营销开支从2015-2018年前九个月年分别为15.2亿元、10.3亿元、14.2亿元、17.2亿元，是造成猫眼亏损的最主要原因。

猫眼也在招股书中披露风险因素称，我们于截至2018年9月30日九个月曾录得亏损净额历史及现金流出净额，且未来可能继续产生亏损净额或现金流出净额。

02 大量用户不在自己手中

目前，猫眼的营收主要由在线娱乐票务服务、娱乐内容服务、娱乐电商服务、广告服务及其他构成。

招股书显示，猫眼2018年前9个月营收30.6亿元，上年同期为14.34亿元。其中，来自在线娱乐票务服务营收为18.31亿元，占比59.8%;来自娱乐内容服务营收占比为9.1亿元，占比为29.8%。

猫眼在招股书中引用艾瑞咨询的报告称，截至2018年9月30日九个月，猫眼占中国电影票务总交易额61.3%的市场份额。

实际上，猫眼能获得如此大的市场份额，离不开背后几大股东的支持，尤其是2017年腾讯推动了猫眼和微影的合并。在光线、美团和腾讯的支持下，猫眼也获得了先天的流量和资源优势。

猫眼自2017年9月起与腾讯确立了为期五年的战略合作关系，期间，猫眼是腾讯唯一的电影、现场表演及体育赛事入口。猫眼拥有微信及QQ钱包的流量入口。

2016年5月，猫眼同美团确立了为期五年的战略合作关系，年期随后延长至2022年9月。猫眼是美团及大众点评App上娱乐票务及服务的独家业务合作伙伴。

不过，同时暴露出的问题是，目前猫眼的流量严重依赖腾讯、美团，大量月活、交易用户并不掌握在自己手中。

招股书显示，截至2018年9月30日，猫眼平台平均月活跃用户仅有680万来自自有应用程序，来自微信及QQ应用程序、美团及大众点评应用程序分别为5560万、7220万。

在线电影票务服务的交易用户数目，740万来自猫眼自有应用程序，来自微信及QQ应用程序、美团及大众点评应用程序分别为4090万、7230万。

猫眼在招股书中也承认，运营部分取决于猫眼与战略及业务合作伙伴的关系。一旦猫眼在腾讯及美团平台上服务作出调整或无法使用，则可能无法留住现有用户或吸引新用户，从而面临用户增速下滑，且猫眼方也无法向投资者保证，在与腾讯或美团的合作到期后能及时续约等。

有业内人士分析，猫眼属于腾讯系，但猫眼与腾讯的关系，远没有淘票票之于阿里那么亲密。腾讯可能认为在线票务这块并不是自己的发力重点，只需要一支力量补足其布局就足够了。目前腾讯给了猫眼很好的资源，但这个优势能不能用好还是存在疑问的，而且是不是一直保持优势也不好说。

03 未来故事如何讲？

现在的份额并不意味着猫眼能高枕无忧，在未来，猫眼面临的更大挑战是上市后业绩增长的压力。

在风险因素部分，猫眼也提示，倘我们未能留住或拓展用户群，或倘用户参与度不再提升或出现下降，则我们的业务、财务状况及经营业绩可能会受到重大不利影响。

从电影市场角度来说，目前可以说是拐点已到。暑期档战绩一直是电影行业的风向标，与往年相比，2018年电影档略显不同，无论是电影总票房、电影数量还是口碑都创下近年来的最好成绩，但观影人数却没有明显增长。

相关数据显示，截止到8月30日，今年总观影人次4.9亿次，只比去年的4.74亿次多了1600万人次，同比增长仅3.3%，这个数据甚至低于2016年票房下滑时，暑期档的人次将近5%的增长。

从行业角度来说，院线电影票务业务也逐渐显露出了天花板。根据艾瑞谘询报告，截至2018年9月30日，中国在线电影票务的渗透率已达85.5%，市场已接近饱和，未来增长空间实在有限。

在国内，猫眼还要面对淘票票这个强有力对手的竞争。安信证券的研报认为，在这个行业，盈利与市场份额当前仍不可兼得，因为市场份额仍然需要大量的投入包括平台的补贴来维持。

阿里影业高级副总裁、淘票票总裁李捷在接受中新经纬客户端采访时曾表示，猫眼和淘票票的目标是一样的，都是要争市场份额第一，但采取的战术不同。猫眼选择做入口，并利用入口的流量优势，向上、下做内容和宣发，而淘票票选择做的是平台。

有不愿具名的分析师对中新经纬客户端表示，目前在线票务两强格局形成，但这个行业的用户粘性不高，只能靠价格吸引，双方的较量可能会持续较长一段时间。“谁着急上市说明谁更缺钱。”

猫眼显然也意识到了上述问题的存在，从2014年开始，猫眼就开始延伸产业链，进军电影宣发业务，参与电影的投资出品、发行和宣传。

但随着《后来的我们》退票事件爆发(猫眼拥有该电影出品方、发行方、宣传方等多重身份)，市场对于猫眼这种“既当裁判又当运动员”的行为产生质疑。虽然猫眼对此进行否认，称裁判员应该是有处罚和处置能力的，但猫眼并没有，因此不存“既是裁判又是运动员”的说法。

不管如何，上市对猫眼来说，都只是一个起点，远非终点。

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