两次闯关A股IPO的山东玻纤集团股份有限公司(简称山东玻纤)再战IPO。

今年4月26日，山东玻纤向证监会递交上市申请，10月31日进行了预披露更新，上会在即。

山东玻纤上市之路颇为曲折。2017年11月，山东玻纤首次接受证监会发审委审核被否，一个月后再闯关，但国信证券终止上市辅导，直到一年半后才第三次冲击。这一次能否如愿，也是未知数。

山东玻纤主要从事玻璃纤维及其制品的研发、生产与销售，兼营热电产品。目前，公司玻纤纱设计产能29万吨，产业规模国内排名第四，全球排名未能挤进前十。

然而，奇怪的是，山东玻纤与全球玻纤行业龙头欧文斯科宁签署了长达8年的合作合同，公司每年向欧文斯科宁销售约定数量的玻纤产品。不过，公司也向欧文斯科宁采购原料。

全球行业龙头既是其第一大客户又是供应商，山东玻纤是否在替欧文斯科宁代工?市场对此高度质疑。山东玻纤坚称属于正常购销关系，对欧文斯科宁不存在依赖。

长江商报记者发现，作为重资产行业企业，对资金的渴求一直是山东玻纤常态。截至今年6月底，公司有息债务合计为18.59亿元，而其货币资金只有1.97亿元，资金缺口之大可见一斑。

因为缺资金，山东玻纤对大股东临矿集团颇为依赖。2012年以来，除了拆借资金、发放委托贷款等形式输血外，临矿集团还累计提供50亿元担保，合计输血约56亿元。

未解资金之渴三战IPO

受资金之困的山东玻纤只能冒险再度闯关IPO。

山东玻纤成立于2008年2月20日，是山东临矿集团分拆出来独立运营玻纤业务的实体。2013年，山东玻纤实施员工持股，140名骨干员工通过持股平台至诚投资增资持股。因此，山东玻纤成为国资委首批改制上市的试点单位，其混改走在多数国企前面。

混改之后，山东玻纤增资扩股、引进战略投资者、尽量消除同业竞争，并开始筹划上市。至2015年10月，公司注册资本达到4亿元，东方邦信、黄河三角洲等外部机构进入。同时，公司还通过收购和注销等方式，解决了与光力士、沂水热电等同业竞争及关联交易。

2016年，山东玻纤踏上IPO征程。当年6月23日，公司向证监会报送首次公开发行股票招股书，7月1日进行预披露，2017年10月31日进行了预披露更新。

然而，首次IPO以折戟了结。发审委否决的理由，主要包括存在较大金额的无实际交易背景的关联方应收票据融资、向大股东大规模拆入资金以及取得委托贷款、摊销政策与生产经营实际情况不符等。

2017年11月7日上会被否，12月4日，不到一个月，山东玻纤又启动IPO，公司与首次IPO的保荐券商国信证券签署首次公开发行股票并上市辅导协议。4天后，证监会山东监管局披露，山东玻纤首次公开发行股票并上市接受辅导公告。

这一次IPO十分短暂。2018年4月12日，国信证券发布终止对山东玻纤的上市辅导工作公告，意味山东玻纤二次IPO终止。

直到今年4月26日，时隔一年，山东玻纤向证监会报送招股书，意味着第三次闯关正式开始。

四年三度闯关IPO，如此密集，源于山东玻纤资金之渴。

截至今年6月底，山东玻纤短期借款8.22亿元、一年内到期的非流动负债3.47亿元、其他流动负债1.56亿元、长期借款5.34亿元，长短期债务合计为18.59亿元，其中，一年内需要偿还的短期债务为13.25亿元。同期，公司货币资金只有1.97亿元，其中1.08亿元受限。由此可见，公司可以动用的资金仅为0.91亿元。

逾13亿元短期债务，而能够用于还债的资金不到亿元，偿债压力之大可想而知。

巨额债务产生的财务费用不菲。2017年至今年上半年，山东玻纤的财务费用分别为0.83亿元、1.2亿元、0.7亿元，持续增长。

大股东提供高达50亿担保

看似有着不错的盈利能力及造血能力，实际上，山东玻纤在财务方面独立性不足，存在对大股东临矿集团明显依赖。

近年来，山东玻纤经营业绩稳步增长。2013年至2018年，其实现的营业收入分别为9.61亿元、10.27亿元、11.21亿元、13.32亿元、17.07亿元、18.03亿元，对应的净利润4406.24万元、 8345.10万元、 1.01亿元、1.38亿元、1.21亿元、1.69亿元。2017年，公司营业收入突然大幅增长，但净利润反而较上年有所下降，扣除非经常性损益的净利润同样下降，有些令人意外。

上述同期，公司经营现金流净额分别为5660.25万元、1.07亿元、-529.88万元、1.97亿元、2.87亿元、3.98亿元，近三年稳步增长。今年上半年，公司实现营业收入9.23亿元、净利润8211.82万元、经营现金流净额为-2635.63万元。

上述数据表明，总体而言，山东玻纤盈利能力、造血能力较强。

然而，玻纤行业属于重资产行业，投资较大。2016年至今年上半年，山东玻纤投资现金流净额分别为-2.58亿元、-1.31亿元、-5.31亿元、-1.67亿元，合计为10.87亿元。

现有利润显然无法支撑公司投资，筹资成为必然。在筹资过程中，山东玻纤对大股东临矿集团颇为依赖。

2016年，山东玻纤向三次向临矿集团拆借资金，共计2.50亿元。2012年至2017年，山东玻纤合计获得临矿集团委托贷款3.41亿元。

山东玻纤称，从2016年11月起，公司未再进行新的关联方资金拆入，从2017年11月起，未进行新的关联方委托贷款。公司承诺，不进行关联委托贷款。

不过，山东玻纤融资仍旧依赖大股东，只是换了一种途径。

从2012年开始，尤其是2016年以来因为申请贷款需要，山东玻纤的控股股东临矿集团及关联自然人公司高管牛爱君等频频为公司提供担保，合计约为50亿元，其中99%为临矿集团担保。截至目前，仍在履行的担保金额约为20亿元。

综上所述，2012年至2018年，临矿集团为山东玻纤累计输血约56亿元。

针对关联交易，山东玻纤称，其营业收入和净利润不存在依赖关联方。

被疑为欧文斯科宁代工

山东玻纤有一个备受质疑之处，那就是为全球玻纤行业巨头代工。

山东玻纤地处山东沂水，地理位置相对较为偏僻，这或多或少制约了公司发展。公司也坦承，在留住高端人才方面能力不足，造成公司人才缺口大，研发能力不强。

山东玻纤地位并不突出。在国内，其主要竞争对手为中国巨石、中材科技(泰山玻纤)、重庆国际。截至目前，公司玻纤纱设计产能达到29万吨，产业规模国内排名第四。

国际上，欧文斯科宁、日本电气硝子株式会社、佳斯迈威等，均为山东玻纤竞争对手。

备受关注的是欧文斯科宁，其成立于1938年，为美国财富500强企业，全球玻纤行业龙头。百度百科显示，欧文斯科宁的生产、销售及研究网络遍布全球三十多个国家，在中国下辖四家工厂和多个办事处。目前公司已成为中国建筑节能材料市场最大的屋面瓦、外墙挂板、挤塑泡沫板的供应商。

然而，欧文斯科宁既是山东玻纤的第一大客户，又是供应商。

招股书显示，2016年以来，欧文斯科宁一直稳居山东玻纤第一大客户，分别为其贡献营业收入5994.43万元、2.02亿元、2.40亿元、1.47亿元。

从2017年开始，欧文斯科宁成为山东玻纤前五大供应商。2017年至今年上半年，山东玻纤分别向其采购4378.85万元、6058.06万元、3485.46万元。

招股书披露，2015年，山东玻纤与欧文斯科宁签署了长达8年的合作协议，约定各年度向欧文斯科宁销售一定数量的玻纤产品。

市场质疑，山东玻纤为欧文斯科宁代工。

山东玻纤解释称，公司与欧文斯科宁是正常购销关系。根据欧文斯科宁对产品特别要求，公司采购其专用原料、包装物、租赁设备，向其支付特许权使用费后被授权许可生产其专利产品。欧文斯科宁对该产品设定了限制条件，即只能销售给欧文斯科宁。在生产过程中，全部矿石原料、化工原料、能源等均由山东玻纤自主安排，并承担交易风险。

不过，在分析人士看来，上述行为中，核心技术和专用材料均来自客户，限制产品销售，因此，仍然属于代工关系。