连续三年保持稳健的利润和现金流，这家功能糖企业有点“甜蜜”，但高度依赖贸易商有隐忧。

日前，证监会披露了山东百龙创园生物科技股份有限公司(以下简称“百龙创园”)招股书申报稿，预示着公司进入上市冲刺阶段。

尽管公司名字陌生，但是投资者对其主营产品肯定不陌生，他们的产品包括益生元、膳食纤维等产品。娃哈哈乳酸菌、旺旺O泡、伊利QQ星、脑白金等这类耳熟能详的饮料都会添加它，其产品还应用于达利饼干、盼盼肉松饼等食品。

此次上市，公司募集资金，也是为了用于可溶性膳食和各种糖类项目的生产扩建。

01

行业非同质化竞争

《每日财报》了解到，百龙创园成立于2005年12月，总部位于山东省德州(禹城)国家高新技术产业开发区，主要从事功能糖产品生产。

近年来，公司营收利润比较稳定。2016年~2018年，百龙创园营收分别约为3.4亿元、3.1亿元、3.6亿元;净利润分别为6479.85万元、6373.39万元、6530.44万元。

从毛利率纵向比较，2016-2018年，公司综合毛利率分别为37.64%、38.28%和33.98%，处于相对稳定的态势。横向比较来看，百龙创园相比同行具有一定优势。

根据《每日财报》的统计，保龄宝的综合毛利率水平较低，是因为保龄宝的主要产品中果葡糖浆、糖醇、其他淀粉糖等相对来说毛利率较低的产品占比较高。

量子生物以益生元产品为主，报告期内量子生物益生元产品的毛利率分别为51.08%、51.21%、51.45%和47.73%。同期公司益生元产品的毛利率分别为36.25%、34.07%、34.17%和 34.10%，低于量子生物。这主要是由于量子生物的益生元系列产品主要为利润率较高的低聚果糖及低聚半乳糖，而公司的益生元系列产品除低聚果糖外还有利润率相对较低的低聚异麦芽糖。

从行业内三个公司毛利率的巨大差异可以简单看出竞争格局，保龄宝主要生产低利润率的糖类产品，追求的销售量带来的高周转率，求量不求价。

量子生物则走向另一个极端，主打高利润率的益生产品，求价不求量。

相比之下，百龙创园取了一个折中的策略，既有高端产品也有大众化产品，业务结构比较综合。

业内各个公司都有自己的战略定位，各有特色，保证了行业没有进入残酷的同质化竞争格局，这也是企业在宏观经济整体下滑的背景下业绩没有大幅下降的原因之一。2019年上半年，百龙创园的营业收入1.97亿元，净利润4106.82万元。

02

过度依赖贸易商是一种隐性风险

根据《每日财报》的统计，2016-2018年，公司贸易商销售收入分别为2.13亿元、1.89亿元、1.91亿元和1.11亿元，占营业收入的比例分别为63.50%、61.09%、53.67%和 56.14%。

报告期内，公司对贸易商客户销售的比例整体有所下降，但截至报告期末，公司仍有超过 50%的销售收入来源于贸易商客户。

贸易商客户采购公司产品后，直接销往终端客户(制造商或零售客户)，部分通过其他贸易商再销往终端客户。这种销售架构的最大问题在于公司和终端客户的联系很少，客户更多依赖贸易商。

这就类似于大品牌公司的经销商模式，比如各种高端白酒企业，但经销商模式的前提是公司的品牌已经被广泛认可，经销商只是充当中间人的角色，公司对于经销渠道可以很好的控制。如果公司品牌没有绝对优势，客户粘性度将会很低，销售额的大小取决于贸易商的意愿。

这由此产生了两个问题：第一，贸易商会借机压价，从而直接影响公司的毛利;第二，贸易商与公司的关系并不紧密，只是单纯商业往来，贸易商完全可以另起炉灶，如果公司不能有效维系客户资源或者因产品质量、市场竞争、货款纠纷等原因失去某一贸易商客户，将对公司销售造成不利影响。