被做空机构连续盯上，当然是一件让人烦恼不已的事情。但也让这家登陆公开资本市场，却一直“低调”不已的跟谁学(NYSE: GSX)，不得不再次走向台前。

4月14日，著名调查机构香橼(Citron Research)Twitter 上发布了关于跟谁学的报告，并表示，跟谁学高达70%的营收是虚构的，该公司应该被停牌调查。

这也是跟谁学在今年第二次空头机构发布报告。2月25日，灰熊研究(Grizzly Research)发布报告，认为跟谁学将2018年净利润夸大了74.6%。

在瑞幸和好未来自曝财务造假，接连引发中概股做空潮之后，4月8日和9日，跟谁学面接连举办了两次沟通会，回应灰熊做空报告提出的质疑，并坚称发布的财务业绩均为真实。

没想到一周时间不到，老牌空头机构香橼再度向跟谁学发起进攻。

香橼：跟谁学重复课程(Duplicated classes)虚增70%营收

在报告中，香橼称，他们在中国雇佣了一个广泛的地面团队，通过网络搜集、采访和推演得出了以下这些结论。

通过调查，香橼发现，跟谁学报告的学生人数及收入与实际情况有很大的差距。跟谁学在上市前的一年里增长率为432%，毛利率为75%。但当其上市时，即2019年6月初，中国及美国没有一家媒体对该公司的增长速度进行赞美。

首先，将跟谁学与中国在线教育一些头部公司比较后，香橼认为，跟谁学有造假的嫌疑体现在，在竞争高度激烈和透明的在线教育市场，跟谁学的营收增速高达432%，而其他头部企业均未达到这一增速。

同样是上市第一年，新东方(NYSE:EDU)、好未来(NYSE：TAL)，以及在港交所上市Koolearn(新东方在线)的营收增速分别为46%、57%、46%。

面对如此好的财务业绩，跟谁学却鲜少出现在一些第三方机构的研究报告(艾瑞咨询、QuestMobile)和知名媒体报道之中。

香橼认为，重复课程(Duplicated classes)，即多次计算，可能是跟谁学夸大收入的一种方式。

通过直接追踪付费班级的实际学生人数，香橼综合估计，跟谁学2020年第一季度K12的收入3.16亿元人民币，与该公司所公布的2019年第四季度K12收入7.73亿元人民币相差60%。

而考虑到过去跟谁学四个季度内，每个季度几乎翻一番的持续增长速度，跟谁学2019年的营收可能被夸大了70%。

香橼提出的另一个质疑点，聚焦在了“明星教师”( Star Teachers )的问题上。

香橼称，跟谁学虽然在招股书中称“科技让教育更美好”，但却把故事说成了依靠“明星教师“驱动业务增长。而这些“明星教师”从未被公开姓名，也没有出现在任何网站上，他们创造的生产力比任何其他资深教师都高出大约10倍。

报告显示，跟谁学一名教师可以带来983万元营收，而该数字在行业头部且师资优秀的好未来和新东方分别为87.3万元、81.8万元。然而在教育行业，跟谁学的师资与好未来、新东方并相比，未展示出如此大的差异。

同时，香橼还认为跟谁学在打造“假学生”( Fake Students )。

在这部分，香橼引用了和灰熊报告类似的微信群截图内容，认为跟谁学在微信群中植入虚假学生用户来夸大其收入，而且，这些“假学生”在微信群内过于积极、频繁地在发布一致评论内容。

香橼还引用了推特账户@leaps_capital的发现称，跟谁学课程下的评论来自于一些虚假账户，70%的课程评论来自与中国古代哲学家和政治家孔子的学生同名的账户，因而“跟谁学大约有80%的用户是捏造的。”

此外，香橼还在基于灰熊报告，以及跟谁学沟通会上做出的回应，提出了一些不认同的观点。

香橼还称，本报告只是关于跟谁学的系列报告的第一部分。受疫情的影响，他们在中国的一整套实地调查结果被迫推迟提交，“但我们很快就会提出更多证据，以证明其欺诈程度和机制。”

在香橼的做空报告发布后当日，跟谁学股价一度跌超9%。

跟谁学三次回击香橼：漏算高途课堂，不懂中国在线教育

与2月灰熊报告刚发布后不同的是，针对香橼发布报告，跟谁学在第一时间做出的回应。

跟谁学公司创始人、CEO、董事长陈向东在朋友圈称，“如此无耻的报告，我们真的无语了。”

随后，北京时间4月15日凌晨，跟谁学公司方面对香橼报告的内容做出声明。跟谁学认为，香橼的做空报告，污蔑中概股大多数为造假公司，刻意曲解以及污名化中国上市公司。

在香橼的这份报告中，有大量重复此前灰熊做空报告的内容，已经被管理层澄清并举证的内容。此外，该做空报告完全不知晓公司 K12 课外辅导收入的主要来源为跟谁学旗下品牌高途课堂。

同时，跟随学表示，鉴于香橼等做空机构的无事实依据恶意指控，已对公司声誉造成重大影响，将保留法律追诉权利。

跟谁学的声明起到了作用，随后公司股价跌幅逐渐收窄。截至美国时间4月14日收盘，跟谁学报31.20美元，跌幅为0.64%，市值为74.46亿美元。

在北京时间今日(4月15日)上午，陈向东本人再次在朋友圈和个人微博对香橼报告做出回击。

他认为，香橼傲慢和无知到连“高途课堂”是跟谁学旗下K12品牌都不知道。并且，香橼的抽样统计，恰恰可以从一个视角证明了跟谁学数据的真实和可信。

不过，值得注意的是，在这次回应中，陈向东也正式承认了2015年跟谁学平台上存在刷单现象。陈向东表示，在2015年公司主营O2O业务时，“确有极少一部分入驻跟谁学的老师和机构为了排名靠前进行刷单”。不过，跟谁学已经对其中的一些老师和机构做了处罚，以及公司员工做了处理，“跟谁学绝对没有纵容刷单”。

北京时间今日午间，跟谁学公司方面又做针对香橼做空报告的细节，一一做出回应。

跟谁学认为，该份报告充满了主观恶意，以偏概全，企图误导投资者和公众，以达到做空机构做空牟利的目的。

跟谁徐表示，在K12领域，高途课堂一直是公司的主要收入来源，但是香橼在报告中并未提及高途课堂。所以香橼用一些统计方法来研究跟谁学营收，所谓的3.16亿人民币，只是“跟谁学”平台上的营收，而并未统计其他业务线的营收状况。

同时，跟谁学解释道，报告中援引了几家媒体制作的排行榜，跟谁学未能上榜的原因是，很多排行榜企业若想要参与，需要主动申报，过去几年里，跟谁学一直专注于业务发展和客户服务，从未有意显名于各种排行榜，更不会主动申报。

此外，跟谁学认为香橼并不理解全球在线教育的基础信息，以及不了解中国在线教育的细分赛道。这体现在香橼以非教育类APP，以及工具类等APP作为参数，来比较跟谁学的流量。

跟谁学表示，香橼认为的“明星教师”应该至少有自己的网站，也不符合中国实际情况。教师并不是一个出产明星的职业，他们既不可能是演艺明星，也不可能是棒球明星。

而至于平台上出现大量“同名账户”刷好评的现象，跟谁学称，这是为用户“提供了一系列花名供其在匿名评论时使用。对于此项服务，相关软件的帮助栏目里早有详细描述。”

跟谁学和陈向东能否再次化解危机？

正如香橼提到，本次36页的报告只是跟谁学系列报告中的第一部分。香橼还透露，本报告的第二部分，将提供更多的详细信息和相关政府文件。

公开资料显示，跟谁学成立于2014年6月，由前新东方执行总裁陈向东创办。

自从2015年获得了A轮5000万美元，打破在线教育行业融资纪录后，跟谁学便逐步淡出公众视野。直到去年6月，跟谁学以“首家实现盈利的在线教育机构”，在美IPO而再度引发国内市场关注，甚至掀起了行业内各大机构聚焦在线大班课的热潮。

2019年6月，跟谁学成功登陆纽交所，以首家盈利的中国在线教育公司叩开美国资本市场大门。

事实上，跟谁学在发展的过程中面临了多次危机。最开始，伴随着彼时创投圈各行各业“O2O化”的热潮，跟谁学出现，主打“教育O2O”， 核心是帮助学生找老师。

在彼时跟谁学的平台上，业务线涉及到从K12到大学出国考试，还有素质教育诸如声乐舞蹈，以及职业教育相关课程。此外，平台还入驻了不少教育机构，甚至包括驾校等。

授课方式可以选择老师上门、学生上门、视频授课、一对一、一对多等。由此我们可以看出，陈向东和他的早期团队，意图野心勃勃打造一个横跨教育行业各个赛道的蓝图。

但就在这场“O2O烧钱”大战中，陈向东面临了第一次危机。

陈向东曾接受媒体采访时称，当时因为业务铺得太广，“O2O烧钱太快”，导致公司一度面临财务危机。且当时，在线教育投资风口已经转向，因此陈向东不得不拿出个人的资产以维持公司后续运营和发展。

此后，跟谁学决心从O2O转型TO B业务，又再度转型TO C，直到将业务重心锁定至K12大班直播课，进而实现盈利，成功IPO。

据钛媒体观察，与香橼报告所述不同的是，2019年实现盈利的消息一出，跟谁学一直是整个行业内热议的焦点。

不过，在这些做空报告发布之前，相对其他头部在线教育公司来说，跟谁学对媒体以及公众的沟通稍显迟滞，这也让这家公司显得更为“神秘”。或许，这也是导致了香橼在报告中多次提及跟谁学在大多媒体报道中缺席的结果。

被做空机构连续盯上，固然不是一件好事情，但这些报告，也让跟谁学和陈向东再次走向台前，接受资本市场和投资人的公开审视，逐一解答公众对公司业务的困惑。陈向东在近日的媒体沟通会上也称，一直不愿意接受采访，但是因为这番中概股的危机，也不得不走向台前。

或许，两次做空报告而引发的公众信任危机，会成为跟谁学发展的一个重要历史节点。

附：1、跟谁学进一步针对香橼做空报告细节回应内容

北京时间4月14日晚间，做空机构香橼针对跟谁学发布做空报告，该份报告充满了主观恶意，以偏概全，企图误导投资者和公众，以达到做空机构做空牟利的目的。

这家做空机构惟利是图、毫无底线的特征是如此明显，以至于在做空报告的开头便将瑞幸定性为一个警世故事。要知道，不过是今年2月份，当浑水发布针对瑞幸的做空报告时，香橼在其官方社交平台上表示，该公司通过商业数据、应用下载以及访谈竞争对手都确认了瑞幸的数据，证明瑞幸在中国业务爆发。香橼资本创始人Andrew Left更公开表示，瑞幸的股价或将翻番至60美元，他将继续持有瑞幸咖啡的头寸。

如果说香橼曾经非常严谨地研究过瑞幸，那么今天它以同样“严谨”的态度，发布了针对跟谁学的报告。

报告以跟谁学品牌为唯一研究标的得出所有结论，香橼似乎认为这样可以体现本公司的全貌，但很遗憾，跟谁学旗下有两大在线直播教育大班课品牌，除跟谁学之外，另外一家名为“高途课堂”。在K12领域，高途课堂一直是本公司的主要收入来源。尽管报告反复强调，已由专业会计师团队反复研究过本公司的财报，但为何报告通篇并未提及高途课堂?

2、报告中援引了几家媒体制作的排行榜，但众所周知很多排行榜企业若想要参与，需要主动申报。过去几年里，跟谁学一直专注于业务发展和客户服务，从未有意显名于各种排行榜，更不会主动申报。

当然，亦有权威媒体在本公司未申报的情况下，仍将公司统计在研究报告中。例如2020年3月，中国最知名的财经媒体《21世纪经济报道》发布“在线教育头部机构报告”，其中将高途课堂列为全行业的第一等级，是的，就是被香橼彻底忽略掉的高途课堂。

3、更为可笑的是，香橼似乎并不十分了解全球在线教育行业的基础信息，在这个宽阔的赛道里，有非常多的细分赛道，例如为老师提供教学辅助的工具类产品，深度结合了AI技术的教育产品，在中国，基于国情里人民对教育的重视程度，很多非教育APP都开始提供教育服务。但在香橼的报告中，竟然以非教育类APP及一些工具类等APP作为参数，来比较跟谁学的流量。

4、报告中指出，跟谁学的“明星教师”没有自己的网站，首先跟谁学聘请了行业里最优秀的教师，但教师并不是一个出产明星的职业，他们既不可能是演艺明星，也不可能是棒球明星，他们只是一群为学生奉献心血和知识的人。如果香橼对中国有一定的了解，哪怕是和他们所聘请的中国人多聊一会，他们就会知道中国的一句古诗——桃李不言，下自成蹊。

5、当然，香橼的一些统计方法和研究精神仍然值得肯定，起码它花费了一定的时间和金钱，来上我们的课，并且得出了一个非常具体的数字，即跟谁学K12业务一季度的收入为3.16亿元人民币，这个数字当然低于我们2019年四季度在相关业务上的收入，但如第一条所述，香橼看到的跟谁学，只是我们的一个部分，他们忽略了或者选择性地忽视了我们的另一品牌高途课堂。

6、另外，香橼以令人惊异的手段，分析得出，其调研课程上，近一半学生来自湖北，其中大部分来自武汉。当然他们似乎能够理解这件事，因为就其捕捉的信息而言，跟谁学在疫情期间向武汉地区捐赠了价值2000万元的正价课。但我们高度重视这条结论，因为差之毫厘，谬以千里，跟谁学提供正价课的品牌是高途课堂。我们立即展开了内部调查，通过反复统计和比对后发现，在香橼所调研的课程中，湖北学生占比约4%。

7、香橼在报告中认为，跟谁学虚增收入的方法是重复计算课程，他们似乎很难接受，会有几个年级的学生学习同一门英语方法课。这大概是一个以英语为母语的国家，对另一个非英语母语国家很深的误解了。正如中国的一句俗语，夏虫不可语冰。

8、报告中，香橼援引了大量未经求证的网络信息，例如一位TWITTER博主的评论，称跟谁学的70%课程评论来自与中国古代哲学家和政治家孔子的学生同名的账户，这条评论显然包含丰富信息，不仅显得跟谁学在刷好评，更显得跟谁学是一个“脑残”。但实际上，这是我们为用户提供的一项服务，我们提供了一系列花名供其在匿名评论时使用。对于此项服务，相关软件的帮助栏目里早有详细描述。只要香橼能够稍微用心研究一下我们的软件，便很容易破解这个谜题。

9、另外，做空报告中，香橼还重述了灰熊报告里的一些指控，例如和关联公司之间的交易，高管离职等，这些指控我们已在早前公开回应过，并提供了充足的论据，在此不忍赘述，以免占用不必要的公共资源。

2、陈向东微博回应香橼报告原文：

确实，我昨晚是有些愤怒的。

因为，做空机构Citron总不能傲慢和无知到连“高途课堂”是跟谁学旗下K12品牌都不知道吧? 2020年2月下旬，做空机构灰熊做空跟谁学，指控跟谁学的数据too good to be true，我们看完之后觉得真的是一份质量极差的报告，真的是完全一派胡言。因此，我们就没有理睬他。 2020年4月上旬，瑞幸咖啡事件之后，紧接着几家中概股也接连被做空或自爆，我们意识到我们必须出来说话，必须主动沟通。因此，我也破例进行了媒体沟通会，我们也第二天召开了投资人电话会议。

2020年4月14日，做空机构Citron做空跟谁学，指控跟谁学的数据too good to be true, 上来就捏造(fabricate )出跟谁学收入中有70%是被捏造的。从统计角度看，Citron还是有一定专业性的，非常遗憾的是，Citron 计算推导的只是跟谁学旗下跟谁学好课一个产品的数据。让我们吃惊的是，那么“专业的”Citron总不能傲慢和无知到连“高途课堂”是跟谁学旗下K12品牌都不知道吧?我们K12的收入的相当部分来自于高途课堂，所以Citron的抽样统计恰恰可以从一个视角证明了跟谁学数据的真实和可信。

还有，做空机构还不断提到了所谓的某媒体曾经报道的跟谁学在2015年的刷单事件。在这里，我想强调的是，第一，某媒体的报道大多是主观捏造的;第二，2015年跟谁学还是以O2O平台为主，确有极少一部分入驻跟谁学的老师和机构为了排名靠前进行刷单，当时我们对其中一些老师和机构做了处罚，我们对一些违背价值观的员工做了处理，但跟谁学绝对没有纵容刷单;第三，我们真的是一家非常非常强调价值观的公司，在违背公司价值观的行为和事件上，我们是绝对不迁就绝对不含糊的。感兴趣的朋友可以看看我们在2014年成立伊始就开始做到的、倡导的和践行的。

作为中国第一家在美国上市的规模化盈利的在线教育公司，作为全球第一家市值曾经100亿美元的在线教育公司，我们知道，唯有持续努力、持续学习和持续敬畏，我们才能配得上这个千载难逢的机会，我们才能配得上那么多伙伴亲朋好友的信任，我们才能配得上我们的初心和我们对于美好的向往。(记者李程程)